来自 股票基金 2019-07-12 12:15 的文章
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<h1>投连险七年之痒</h1> <div class="from_in

  见习记者 黎敏奇

  深圳报道 本报记者 王小明

  对冲基金,这是一群把华尔街投行看成“小巫”的“大巫”。

  冬日晴朗的午后,深圳街头的艳阳依旧刺眼,陈文山却心情不佳。

  “如果你为对冲基金工作,并且赚到钱的话,大型投资投资银行董事长一年6000万美元的收入是比不过你的。”1月13日,一位在美国对冲基金工作了5年的资产组合经理(Portfolio Manager)表示。而他却是一个华人。

  他刚从证券公司大厅出来,红绿相间的报价牌上,他持有的几只股票依然一片菜色。"只见绿叶不见红花"的梦魇已经折磨了他一个多月。

  由于华人在复杂数学上的天赋,美国基金业这个江湖,渐渐出现了一个子集——美国基金业中的华人圈。踏入这个圈子的人,大部分都在国内读过本科接着赴美深造,毕业时稍作修补就在华尔街四处敲门投简历。

  百无聊赖之际,陈文山想起自己的投资系列中还有一份投连险。

  “当次按危机尘埃落定时可能已经失了10万个工作岗位。”1月16日,美国最大的华人对冲基金前沿基金(Fore Research & Management)创始人黎彦修在国际电话中表示。但由于在模型上不可替代的作用,华人仍牢牢地占据着对冲基金经理人的一席之地。

  "投连险上个月只跌了2.14%",在拨电话向业务员查询后,陈文山暗自思讨,这也算不错了。相比之下,连绵牛市反转后的11月,上证指数大跌接近两成,陈手中的股票随之大幅缩水。

  “中国人在华尔街还没有超一流的基金经理。这只因为时间还不够长,在华尔街做得最久的中国人恐怕入行也只有10多年。”前述对冲基金人士表示。

  放下电话,他作了个决定,"不退保了"。之前股指如虹的几个月里,陈文山一直在考虑一件事:要不要将那份投连险给退了,也来个满仓杀入。

  “这个圈子有多大还真不好说。”American Century Investment共同基金的投资组合经理(Portfolio Manager)邹飞说,“在美国金融领域的华人还是有一些的,尤其是近些年。从2004年开始,进来的人蛮多的。因为2001年到2003年,美国经济都是在走下坡路的,但2004年经济开始复苏了。”

  "可能是我优柔寡断吧,结果逃过一劫",陈笑道,脸上露出复杂的表情。

  邹飞说,目前国内的公司招募QDII基金经理,提出的要求是“3+1”。就是在1个投资团队中,必须有3名在海外基金业有3年工作经验的基金经理、加上1名有5年工作经验的基金经理。“这个‘3’还比较好找;这个‘1’就很难找了。在美国有5年基金工作经验以上的人不是特别多。”

  陈文山的那份投连险是7年前买的。

  派系之别

  2001年下半年,沪股从2000点以上一泻千里,开始了长达5年的大熊市。就在这时,平安保险推出的国内第一只

  这个江湖分为共同基金和对冲基金两个帮派。

理财投资连接保险产品,吸引了包括陈文山在内的第一批个人投资者。然而股市暴跌随后引发了针对投连险的投诉和抗议风波,酿成中国保险业史上最大宗的危机事件。

  “共同基金需要在美国证监会(SEC)注册登记,而对冲基金则没有此项要求。共同基金的投资者进入门槛比较低,而对冲基金的平均门槛是100万美元。”被称为基金引路人(Fund Guide)的Dustin Woodard表示。尽管Dustin Woodard是一个强烈的共同基金支持者,他还是很中肯地比较了共同基金和对冲基金的不同。

  7年之后,山形依旧。2007年年底,沪深股再度从6000点以上大幅狂泻。保险巨头们在心有余悸地蛰伏7年后,又再度推出新一代的投连险。

  “对冲基金是有限投资者结构,投资者人数不能超过499人。而共同基金则对更大范围的公众开放。”Dustin Woodard表示,“对冲基金可以很灵活地做空,可以使用很高的杠杆;而即便是最灵活的共同基金,最多也只能有30%的利润产生于空头。”

  7年轮回,在经历了巨变的中国资本市场上,重出江湖的投连险,这一次命运又当如何?

  此外,共同基金的管理费用是由美国证监会(SEC)规定的,分红比例较少,“比如我们的基金分红比例就只有1.5%,而对冲基金通常收取2%的管理费,加上20%的利润提成。”邹飞说。

  生死轮回

  邹飞做的就是共同基金,“对于我们来说,你能拿多少钱回家是看你的业绩超过了基准线(bench mark)多少。我们的基准线是标普500指数,如果回报率低于标普500,就不用指望奖金了。”

  "退,还是不退?"为了先后投入15万元购买的投连险,在这7年里,陈文山有过两次思想斗争。

  由于分红比例的不同,“对冲基金比较鼓励冒险,因为如果你做得好就可以得到很多钱,而亏了最多失去工作。而共同基金看得更长远,我们每年的奖金是和你三到五年的业绩相关的,当年的业绩比重并不是很大。如果你今年损失惨重,那将影响三到五年的收入。” 邹飞说。

  第一次是在2001年底。

  学物理、做金融

  2001年上半年,股指震荡盘升,上证指数半年间上涨6.97%,创下2249.77点的历史新高。然而到了下半年,在清理银行违规资金、国有股高价减持、问题股地雷集中引爆等一连串打击下,股市大幅下挫,上证指数半年间狂挫25.79%。

  1990年代开始,到美国读本科的中国人就多了起来。MBA、PHD、会计学、金融学、物理、工程专业的学生都大量涌入美国金融界。

  陈文山那时尚未退休,是青岛市政府的一名公务员。2001年春节,他在身为保险代理人的邻居劝说下,拿出5万元购买了平安推出的国内第一只投连险——世纪理财投资连接保险(下称"世纪理财"),其投资账户部分,也进入了当时唯一的平安发展投资账户(下称"发展账户")。

  邹飞表示,“这些学生大多数先从券商、银行等证券的卖方开始做,中国人在卖方中做的比较多。而买方是指基金、机构资产管理等证券的买方。”邹飞说,“买方人员比较稳定,会做得比较长久。特别是共同基金,做了超过20年的不在少数。不像卖方,做两三年就会跳槽,流动性比较大,不断有工作机会空出来。所以大多数人都是先在卖方的银行工作,再找机会跳到买方来。当然,这也说明为基金或机构资产管理公司工作的人更加满意自己的工作。”

  当时,世纪理财在全国各大城市销售火爆。从1999年10月到2001年的两年里就创下40多亿元的保费收入。

  而由于游戏规则的不同,对冲基金的人才流动性相比共同基金要大很多。

  可是到了2001年底,陈文山就在报纸上看到了购买同样保险的部分个人投资者闹起退保风潮的消息。

  “老一辈在华尔街工作的中国人,都是在国内读了本科或者研究生,到美国再继续攻读PHD博士学位。这时候他们读的还常常是物理或者化学专业。于是,又转修另一个金融学或者相关专业的博士学位,入行的时候已经年过30了。接着从基金公司最低端的分析师做起,逐渐往上做,直到有了自己的团队,管理一笔钱的投资。顺利的话,在每年年末的时候再搬几箱钞票回家。”邹飞说。

  "2001年股市从牛转熊之后,投连险的投保客户自然会查询自己账户中金额的变化。"一位曾亲历那场风波的平安保险的资深中层人士回忆说,而这时,账户单位下跌之外的费用征收往往更容易引起他们的敏感,因为在投保投连险的前两年中,相当比例的资金被以初始费用的形式收去了。"

  “最大的华人基金”

  按最初的投连险精算规定,这一费用在首年的收取比例高达100%。投连险的各种收费其实都是清楚写在条款中,但当时并不成熟的业务员在追求高销售量的动机下,却在客户面前脱离条款,私自以之前在牛市中的收益率进行假设,误导了客户。

  邹飞口中的老一辈,指的是现在年过40,于1980年代初期考进位于合肥的中国科技大学,而现在混迹于华尔街那一批人。

  现在,当客户们惊讶于这部分意外费用并反悔要求退保时,另一名目的退保费用又出现了,客户已被扣去大半的原始投入资金再度缩水。

  黎彦修,就是这群老一辈中的一员。

  于是,各种投诉纷至沓来。从2001年初开始,因投连险争议而引发的投诉在全国范围内大规模蔓延,成为中国保险业史上震动一时的风暴。

  他是中国科技大学82级的本科生,1987年从科大数学系研究生毕业。1988年赴芝加哥大学(University of Chicago)攻读统计学博士学位,后转读工商管理硕士学位。

  陈文山那时也起过退保之意,但当他仔细看了合同,发现条款中约定还有一笔满期金时,他经过权衡,打消了退保念头。

  黎彦修说:“我1991年第一次离开校门,想到华尔街实习。所以我就买了一套西装,挂了一个领带到处敲门,很幸运,美林证券让我做了市场分析师。”在美林证券做了3年的分析师,在第4年终于如愿以偿成为金融衍生产品交易员。1995年去第一波士顿工作了一年。1996年多伦多的加拿大多明尼安银行 (Dominion Bank of Canada)对黎彦修开出了诱人的价码:允许其独立管理一部分资金,并且在年底结算时利润分成标准为7:1。加拿大多明尼安银行让黎彦修负责管理该银行的美国的证券衍生产品交易业务,该部门成立的时候只有他一个司令。

  之后的两年,他用年终奖又继续交了两个续期的5万元后,眼见股市萎靡不振,便将之后几年的积蓄转向国债,没再继续缴费。

  在该工作银行六年间,他管理近10亿美元的资金。每年的业绩成长都在20%以上。六年,他为银行赚了近10亿美元。即便他缴纳35%的联邦税和十几个百分点的纽约税,按照分成标准,这六年的积蓄也足够他在2003年另辟山头成立自己的前沿基金(Fore Research & Management)。

  "如果当初退保的那些人拿到现在,或许又是另一番光景了。"如今回望7年前那场投连风波,陈文山颇多感慨。

  2003年,他带着加拿大多明尼安银行的原班人马成立前沿资金,作为最大的股东投资3000万美金。截至2007年末,前沿基金总资产已经超过20亿美元,他自称“是目前最大的华人基金”。

  以陈选取的发展账户为例,按平安人寿资料,该账户资金主要投资于银行存款、债券、证券投资基金。其中,投资于国债及国有商业银行存款的比例不低于20%;投资于证券投资基金的比例不高于60%。

  目前,前沿基金在伦敦、香港和北京设立三个办公室,全球员工近50人,其中20人是分析师。黎彦修说,“50人的团队就有20人是分析师,才可以保证我们有自己的主见,不会人云亦云。”

  据2001年世纪理财年报显示,在当年下半年出现的下跌中,公司基于账户配制比例,大幅降低了基金持仓比例,并加大了固定收益的协议存款和债券的投资比例。尽管当年股市猛挫,发展账户的投资单位资产净值依然增长了6.68%,跑赢了累计下挫20.62%的同期上证大盘。

  共同基金的“逃学王”

  事实上,借助投连险进攻退守的投资资产比例调节,即便是之后持续数年之久的连绵熊市,发展账户的单位净值仍然守住了1元的初始价格防线。对比自2000年10月31日,发展账户首度公布投资单位1元卖出价以来86个月走势,与同期上证大盘类比,不难看出,投连险在熊市时段跑赢大盘,在牛市期间则升势略逊股指(见下图),呈现相对于大盘的平稳走势。

  作为共同基金华人圈的一员,邹飞的经历也颇为传奇。

  陈文山对是否退保投连险发生第二次犹豫,是在2006年底。当时股市正红,抵押自助房产用以炒股者,在交易厅中比比皆是。此时,正值上证指数升势超越发展账户之际,至2007年9月底,上证指数累计收益率已经超过发展账户。

  邹飞说:“我最早是在对外经贸读了两年,后来有机会到美国继续读本科的后两年。最后拿的是美国大学的本科学位。由于成绩在年级排前1%,本科毕业继续申请PHD,收到了哥伦比亚、明尼苏达等大学的奖学金。不过最后还是去了奖学金最多的德克萨斯大学。”

  然而,正当陈文山打算启程回老家办理退保的时候,股市的"倒V"反转吓了他一身冷汗,最终缩回了退保的手。

  稍后的一批新华尔街中国人,有一个相似的爱好就是逃学和退学。

  2007年11月间,上证指数与深成指分别下挫18.18%和19.94%,而发展账户则幸运的以微跌2.14%收场。随着股指快速回落,两者收益率曲线再度出现交叉。

  邹飞读的是金融的PHD,“金融专业每年控制得很严,一般一个学校就录取四五个人。”他的研究专长是市场失灵。“我读了不久就发现,我的兴趣不在学术研究。我做的东西对投资实践可能更有用一些。我在学校呆了3年,把所有的课上完,论文没有写就跑出来了。”

  据记者统计,自2000年10月以来,上证指数累计上涨148.40%,同期发展账户卖出价则上升165.38%。但对应两者波动率,上证指数月线标准差达0.5229,而发展账户卖出价月线标准差只有0.4139。

  “我当时觉得,既然不想做学术又何必在学校苦熬。”邹飞说。

  "其实当年投连险产品本身的问题并不大,7年前风波的酿成更多是产品以外的原因。"一位保险公司的投连险资深人士评价说。

  尽管高盛也给出了offer,他还是选择了位于旧金山附近的American century investment。“我觉得论文给我很大压力,现在这个公司让我做的事情和我的学术研究最接近。我们公司在加州,在西海岸,不像东海岸压力那么大。如果在纽约,每天早上七八点上班到晚上七八点,下班我就没有时间干别的事情。而在西海岸,每天6点钟上班,三四点就可以下班。”

  投连复苏

  “我下班就去健身房拼命锻炼一两个小时,把脑力的疲劳转换为身体的疲劳。吃完饭,7点钟马上回到公司,写论文,12点钟回家睡觉。” 

  经过风波后的7年沉寂,2007年,投连险再度出山。

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  随着资本牛市的出现,传统投资型保险品种——分红寿险与万能寿险不高于2.5%的固定收益率在牛市中显得异常苍白。投连险几乎成为寿险界唯一能与基金抗衡的分享股市成长果实的利器。

  按照中国保监会每月公布的保费座次,今年,投连险的热销甚至颠覆了整个市场的竞争格局,投资者似乎已经完全走出了7年前那场风波的阴影。凭借投连险, 7月和8月,大都会与招商信诺先后超越多年稳坐外资寿险头把交椅的友邦,成为当月外资保费状元。

  在广州市场,银行渠道投连险的月销量,从年初的1亿元出头,激增至9月的6.39亿元。基于此,2007年前三季度广东全省(不含深圳)的保费收入首度超越江苏,重夺全国榜首之位。

  新的投连战役由外资寿险发起,始发力于银行代理渠道。类似伞形基金的投连帐户组合在为消费者提供于传统基金之外的另一选择,也为这些潜行布局中国市场多年的外资新秀后来居上。

  相形之下,首度将投连险引入中国的平安人寿这次有些姗姗来迟。直到9月,其新款投连险"聚富步步高"方在全国20个城市的合作银行上柜,而个险产品"聚富年年"直到股市暴跌的11月才在16个城市宣布试点。

  尽管晚来一步,复出的平安投连险仍有不俗表现。"聚富步步高"上柜当月在广州地区的销量便达到1.65亿,将外资投连巨头中意人寿甩在身后,后者2007年前三季度在穗收获银保投连已达7.76亿元。

  "经过资本市场的7年变迁,中国的投资者都比过去要成熟了,同时我们也吸取了7年前的教训,结合国情对新一代投连产品进行了改进。"平安人寿副总经理张振堂对两代投连险的命运变化作了这样的解释。

  二代进化

  张振堂在2002年末加盟平安人寿,时值投连风波处理末期。在他看来,当年第一代投连产品,尽管产品本身问题不大,但在条款设计上对中国客户的贴近性不够。"当时的投连险被设计成一款两全产品,首年初始费用100%,但按合约规定,客户持有满期返还首年保费的150%左右,这样设计的用意,本来是为了鼓励客户长期持有。"

  但这种照搬国际同类产品的设计,却和中国人"不能伤本钱"的投资心理相悖,以致客户后来面对扣费后空空如也的账户时大惊失色。"那时,国内民众常见的投资选择只是国债、定期存款等固定收益类产品,这两年基金与股票成为主流。大家才开始习惯有赢有亏。"

  尽管市场较7年前成熟,平安复出的投连险依旧选取了较世纪理财保守的路线。如今的聚富年年设计中已经改变了通过高额前端收费收取客户的思路。只收取50%首年初始费用。

  "降低初始费用之后,公司层面首年基本打平",张振堂说,这一险种真正为公司带来的价值在于其后长期持有的每年1.2%账户管理费收入。"如果客户能坚持持有10-20年,这些账户就能为公司带来稳定的价值。"

  与7年前的世纪理财相比,聚富系列的另一个重要变化是取消了退保费用。

  平安人寿董事长李源祥解释说,销售人员往往在向客户介绍产品时,更多地说明了产品的初始费用和买卖差价,却说不清退保费用。在以往的纠纷中,退保费用往往成为客户与公司矛盾最后升级的导火索。

  "目前市面销售的新的投连险产品在设计时已经对以往经验教训加以吸收,过去曾经发生的大规模误导风险已经可控。"广东保监局局长黄洪说。

  而在平安人寿总经理助理柳志坚看来,"经历了7年股市的洗礼,客户的风险承受能力已大幅提高,如今的投资者有勇气去面对高收益背后的风险。"

  "由于不保底,投连险成为寿险产品线中风险最大的产品。但7年来的事实表明,与其他理财产品比较,它的风险还是小于基金和股票",民生银行总行财富中心的一位负责人表示。

  "自从'5·30'之后我的股票就基本没赚过钱,11月份还损失了30%。"在夕阳的余辉下,陈文山突然反问,"你说我要不要再去找那个邻居再买点投连险?"

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